复星医药正在3月29日发布了2016年财年年度演讲，各大券商、机构、雪球大V和公司德律风会议第一时间进行领会读和阐发，内容不成谓不细致，阐发不成谓不精辟。笔者正在思虑，若何避免落入俗套，正在不大篇幅粘贴复制公司年报的前提下可以或许把本人对公司的认识取年报相连系。预备将数据、图表和PPT三者相连系，以“”的视角（既做为股东“”，又做为局外人“”）进行阐发。做为一名投资者，笔者正在拿到公司年报的时候，起首会关心几个目标近三年的趋向来判断能否合适预期，这些目标早已烂熟于胸，只是需要呈现正在一路会愈加曲不雅。见图1：营收、净利润和扣非净利润连结了必然比例的增幅，出格是扣非净利润，跨越了营收和净利润的增幅，延续了2016年半年报以来26%+的趋向。最为担心的资产欠债率本年下降较多，根基处于平安的范畴，后期收购Gland Pharma后可能欠债率会提拔。市场最为关怀的显性业绩表示中，营收、净利润、扣非净利润连结了必然的增幅。笔者不再列举数据，沉点看最为关怀的扣非净利润。扣非净利润反映了公司营业内生增加的趋向，2014年-2016年公司扣非净利润同比增幅别离为29。73%、24。43%和26。36%，连结了平均25%+的程度。图中扣非净利润占净利润比从2014年的63%提拔2016年到74。59%，能否仍按照医药投资型公司进行估值值得列位考虑，出格是正在医药大行业遍及增速放缓的布景下显得愈加凸起和优良。那么有个问题，事实什么缘由让公司连结了很是不变的扣非净利润，这里我们要借用公司年报中的表述内容【既得益于对存量资产和营业的办理和运营能力的不竭提拔，也得益于环绕从业持续不竭的通过投资和并购扩大停业规模】，笔者认为也得益于主要联营企业国药控股对于公司净利润的贡献。国药的收益事实算非经损益仍是算经常性损益这个问题不正在本文会商，仁者见仁智者见智。但能够通过图中的数据看出，国药控股贡献占公司扣非净利润比逐年下降，从2014年的64。24%下降到2016年61。58%。跟着国药2020年运营打算的出台，若是公司仍然想维持国药利润占比下降的趋向，营业内生增加就要进一步加强。除经常性收益外，2016年运营勾当现金流量也连结很是良性的增加趋向（见图，增幅均高于发卖收入增幅，达到211，004万元，同比添加30。17%。营运周期85。9天，同比加快10。1天，应收账款周转缩短3天。净资产提拔22。05%至2，219，021万元，每股净资产9。19元，加权净资产收益率提高0。04个百分点至14。25%。2016年公司全体毛利率54。07%，比2015年提拔4。1%，次要缘由为发卖布局获得改善，因为集中采购和原料供应链优化以及降本增效等办法获得提拔。分板块毛利率：1、医药工业毛利率60。01%，较2015年提高6。32%，出格是优立通和优帝尔两个品种发卖添加所致。2、医学诊断取医疗器械毛利率49。74%，同比下降1。04个百分点，公司没有申明缘由，笔者妄测可能是因为达芬奇手术机械人耗材发卖添加，这块毛利率较低从而降低了本板块毛利率所致，这点还需要公司申明缘由；3、医疗办事毛利率26。16%，同比添加0。81个百分点。本年公司进行医疗办事集中采购，降本增效所致。国际并购和资产设置装备摆设是本篇阐发有别于其他阐发之处，也是我们群内会商关心的核心。从2013年参股SALADAX、收购Alma Lasers起头，复星医药构成四大国际并购和资产设置装备摆设区域，见图4：第三个欧洲，以投资参股诊断企业为从，包罗Miacom、免疫、Genefirst等，2017岁首年月收购了呼吸营业企业Breas；正在公司的国际化结构中，部门营业是针对“雾霾中国”进行投资，从取Intuitivie Surgical成立合伙公司进行肺癌晚期诊断筛查，到投资Spirometrics结构呼吸检测，再到收购Breas医治慢阻肺，构成了一系列细分行业结构。这里我们不得不提复星医药的企业成长方针的变化，颠末笔者梳理，2008年公司短期方针提出5年内要成为率先国际化的医药企业，2010年公司将2009年短期方针：中国医药健康财产的领先企业点窜为成为中国领先并率先国际化的医药企业，能够标记正式踏入国际市场。而本年公司愿景方针似乎有所变化，从成为全球支流市场的一流企业变化为成为全球支流医疗健康市场的一流企业。2015年陈启宇董事长曾说过，要将复星医药海外资产比例添加到30%，两年过去了，目前这个方针仅仅实现了15%。2016年复星医药境外收入212，234万元，较2015年有25。3%的增幅，收入占总收入比跨越10%。境外资产占总资产达到659，580万元，占比15。07%。若是我们将还未能并表的Gland Pharma截止到2016年3月的资产并入计较，大致能够提高到18%，距离30%的方针还很是遥远。看来2017年及当前，公司正在国际并购方面还会有更大的力度。复星医药2016年资产欠债率下降到42。31%（见图5），次要因为年内增发A股，了有息欠债。流动资产占比虽有所提拔，但仍然偏低，没有获得无效改善。流动比率和速动比率相较2015年获得很大改善，平均债权成本3。4%，境外债权成本3。93%。资产端，非流动资产3，300，348万元，同比添加 10。47%，分科目看次要因为持久股权投资和固定资产添加所致。图中开辟收入同比156%添加次要【因为本年加大研发投入所致】，其他非流动性资产同比170%添加，次要【因为预付让渡款及地盘出让款添加所致】。流动资产中，货泉资金大幅添加49%至196，739万元，应收股利大幅添加次要【因为参股企业尚未领取股利所致】。非流动欠债中，持久告贷、对付债券大幅添加，次要【因为刊行公司债券和短期融资券财政布局获得调整所致】。递延收益大比例添加105%，【因为收到取资产相关的补帮所致】。流动欠债中，短期告贷下降很是较着。其他非流动欠债暴增504%，次要【因为公司刊行短期融资券所致】。从图6公司有息债权布局来看，短期告贷下降，持久告贷添加，对付债券添加，印证了公司采用发债还贷，长贷还短贷的财政布局调整。正在有息欠债布局中，短期告贷和对付债券占比最高，别离占34%和30%。2016年公司三项费用共计641，684万元，同比增幅24%，小于扣非净利润增幅（见图7）：此中发卖费用大幅添加31%，从图中发卖费用各科目变化环境来看，市场推广及告白宣传费用增幅增量均高于其他科目，因为公司焦点产物发卖量添加，公司加大市场推广力度所致。值得留意的是发卖费用的增速高于扣非净利润的增速。1、医药工业发卖收入初次跨越100亿（见图8），同比添加14。8%，过亿单品数量18个，过五亿单品数量4个。过亿单品比客岁少一个，该当为出售制药，过亿品种摩罗丹削减所致。从各子板块营收来看，各板块均相较2015年有所添加，此中添加最多的是心血管系统和中枢神经系统。而内排泄和抗传染两个系统仍然为公司工业板块营收占比最多的板块，均跨越24%。之前我忘了是谁写了一个帖子，里面说复星医药工业产物的毛利率不如恒瑞，我感觉他没有楚为什么不如恒瑞。复星医药六大板块中，毛利率最高的是中枢神经系统和血液系统，毛利率均跨越80%，不输恒瑞。消化取内排泄系统、抗肿瘤系统和心血管系统跨越70%，取恒瑞半斤八两。那么问题就出正在其他两个系统，抗传染系统和原料药。抗传染系统毛利率61%，原料药28%，且这两个系统的发卖收入占工业全体收入比别离是24%和14%，极大的影响了医药工业板块的毛利程度。恰是因为产物布局和发卖占比分歧才使得工业板块毛利率看起来差了一些。3、医学诊断取医疗器械板块发卖收入266，391万元，同比添加18。19%，因为公司没有拆解，不得而知诊断板块的具体环境。值得留意的是达芬奇手术机械人发卖量添加两台至15台，而因手术量添加带来的耗材收入大增，全年共进行手术17，979例（本处取公司发布的略有差别）。Alma Lasers的发卖收入同比添加14%，但净利润贡献却增加乏力。1、心血管系统：发卖收入同比添加41。76%，焦点品种优帝尔近三年增加敏捷，2016年Q1到Q3呈逐步增加的态势；2、中枢神经系统：发卖收入同比添加36。46%，提到中枢神经系统就不得不让人想到奥德金，正在履历了2016年停产的风浪后，奥德金复产后库存量暴增，近三年发卖收入略有下降，但对比Q1-Q3的样本病院发卖趋向来看正在逐步恢复；3、血液系统：发卖收入同比添加10。14%，是增加速度起码的板块。焦点品种邦亭正在近三年的发卖收入趋向下降较着；4、消化取内排泄系统：发卖收入同比添加13。87%。焦点品种优立通本年增加很是敏捷，近三年的发卖额几乎是每年以100%以上的速度增加，同时优立通正在系统中发卖占比，也从0。36%添加到28%。万邦的优立通取恒瑞的瑞扬均正在2013年上市，相差不到一个月，目前从样本病院数据库来看，优立通占比62%，瑞扬只要30%，产质量量、营销能力高下立判。产物不但能研发出来，还要会卖；5、抗传染系统：发卖收入同比添加16。82%。笔者实正在没有想到合信的头孢美唑钠可以或许卖过5亿，这个是大大的不测，近三年是以3亿、4亿、5亿的速度增加。但愿将来能把搏拿也做成过亿品种；企业姑苏二叶是2014岁尾收购而来，极大的丰硕了公司正在β-内酰胺酶剂+抗生素组合的产物线、抗肿瘤系统：发卖收入同比添加35%；7、原料药：发卖收入同比添加17。98%，次要因为沉庆凯林因国内合作敌手遭到FDA惩罚销量大增所致。注：板块收入来自公司年报，单品2014年-2016年收入来自PDB数据库，单品2016年Q1-Q3数据来自米内网样本病院数据库医疗办事板块2016年发卖收入167，755万元，同比添加18。17%，板块毛利率26。16%。公司发布控股病院床位3，018张，颠末笔者不完全统计控股正在建病院床位5，912张，合计接近9，000张。本年新增4家新结构病院，别离是上海复旦儿童病院新虹桥国际院区、徐矿集团多家从属病院、玉林脑科、心血管病院。此外还包罗取南华从属二院告竣合做意向，收购齐鲁查验，成立华南医疗等事务。佛山禅城病院净资产达到116，764万元，插手复星系统后净资产添加33%，净利润添加62%。公司通过新建分析医疗大楼，嫁接南洋肿瘤病院肿瘤专科，取Alma Lasers合做设立医疗美容等一系列扶植结构后，正在2016年又成立了复星华南医疗投资办理无限公司，股东之一是佛山禅城院长谢弘愿，正在笔者看来佛山禅城无望成为“根植佛山，放眼华南”的标杆医疗办事企业，正在《2016年中国病院合作力-非公立病院》排名中佛山禅城位居第二。本年敦睦家的利润仍然为负，但净利润吃亏曾经缩窄至481万元，短期内无望扭亏。图10中列明A股上市医疗办事公司单体病院营收和净利润对比环境，因大部门公司财报还没有披露，所以除了佛山禅城和金陵药业两家病院为2016年最新数据外，其余均为2015年数据。佛山禅城正在营收和净利润方面均名列前茅。本号从客岁8月一曲正在押踪公司取上海万科儿童病院合做进展，终究公司披露的该事项。具体请见往期号内容。2016年公司研发投入跨越11亿元，连结逐年递增的态势，持续对研发进行高投入，并紧逃恒瑞和中国生物制药。可是本年本钱化研发跨越35%，按照公司的注释良多项目进入三期临床，导致本钱化变更，本钱化的根据是取决于将来上市的预期和现金流流入环境。（见图11）笔者没有利用公司对标的企业进行对比，而是间接用恒瑞、中国生物制药和上药进行对比，要用优良的公司来寻找差距。能够看到研发费用方面，中国生物制药一曲处于领先，恒瑞和公司不分昆季，可是剔除掉本钱化研发后公司取前两家相差良多，根基上维持正在上市公司第三的。2016年公司共获批临床50个药品，获批出产9个药品，正在研173个药品。关于公司研发线产物阐发请见往期号内容。一点必定：单抗的研发进展很是喜人，目前曾经有10个顺应症获批临床，6个曾经起头临床，个体品种曾经正在中国、中国和美国进行临床申请，而且部门单抗曾经起头做为产物对外进行授权。能够必定的是，单抗研发方面公司绝对是国内第一，我们来看一下复宏汉霖曾经进入临床试验的单抗药品目前的进度环境：曾经三期临床接近尾声，也是目前速度最快的单抗，公司估计2018年三季度正式出产，2019年一季度起头发卖；单克隆抗体打针液中沉度类风湿性关节炎顺应症曾经进入一期临床，公司估计2019年四时度正式出产，2020年二季度起头发卖；曾经进入一期临床，公司估计2020年三季度正式出产，2020年四时度起头发卖。（以上消息来历于复宏汉霖反馈看法书）一点失望：赖脯胰岛素撤回，这个项目曾经7年了，至今还没能获得产出，但愿公司可以或许总结教训，我感觉这并不只仅是CFDA审批速度慢的问题。焦点企业中，除国药控股为主要的联营企业外，其余均为公司控股企业。能够通过图12看到，焦点企业中，国药控股正在净利润增幅方面以近2亿元的添加额继续连结利润贡献第一的。做为当初5亿元风险投资的报答，公司取国药正在各方面的合做逐渐加深，而国药给公司的利润贡献也成为公司不变业绩不成轻忽的要素。其他焦点企业中，奥鸿正在慢慢恢复利润贡献，沉庆药友、江苏万国本年净利润均跨越3亿元，禅城病院、桂林南药、湖北重生源连结较高的利润增速，而Alma Lasers净利润增速放缓。参股企业中，除天药、国控医投、颈复康、SMS、NSP给公司正向利润贡献外，其余企业均是吃亏形态。爱美津曾经持续两年大幅度吃亏，不晓得投资这家企业的初志是什么？这个需要办理层给谜底。因为泰康、国寿参取定增，公司进行增持，本年前十大股东持股比例相较于2015年有1。44%的添加。国度队持股方面，证金持续削减公司的持股比例，而汇金一曲没有减持。QFII方面，挪威地方银行9-10月间大幅减持了公司的股份，马来西亚国度银行持股未发生变化。险资中新华人寿持股没有变化，泰康和国寿因参取定增添加较多。2、板块间进行整合：医疗办事利用公司本人的产物，取国药控股进行合做发卖药品，某个板块取公司多个产物进行整合；次要针对7月底投资者互动中从动答复式的失望，但愿公司能够添加营业的通明度，可以或许按期公司焦点产物产销数据。投资者关系回覆能够斗胆一些，我们不是涉密公司，没有什么是股东不克不及够晓得的。1、企业上市：Sisram、亚能、复宏汉霖上市目前来看还需要时间。Sisram还未提交A1表格。从新三板列队来看，正在3月24日发布的拟上市名单中排正在343位，按照目前的速度来看时间还会很长。亚能疑惑除A股IPO的可能。2、Gland Pharma收购目前FIPB曾经审批通过，公司很是及时得进行了披露，但愿CCEA能够成功审批，感激公司编制年报和社会义务演讲的团队，很好很出色。每年我都等候公司的年报，当做医药行业的圣经来对待。

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2025-04-29 12:52